Value investing что это
Стратегия инвестирования в стоимость
Стратегия Value Investing (инвестирование в стоимость) состоит в приобретении акций, рыночная цена которых ниже их внутренней стоимости, с расчетом на то, что в будущем рынок восстановит их “справедливую” цену.
Инвестиции в акции США, IPO и Pre-IPO
Большинство участников рынка не видит отличий между “ценой” и “стоимостью” акции, однако в стратегии Value Investing этой разнице отводится ключевое значение.
Бенджамину Грэхему удалось обозначить ее удивительно метко: “Цена – это то, что платишь, а стоимость – то, что получаешь”. Последователь Грэхема, Уоррен Баффет, считает ее самой главной разницей в мире, так как она дает инвестору необходимый запас прочности – Margin of Safety, снижающий риск инвестиций.
По наблюдению Б. Грэхема, “во многих случаях реальный риск, связанный с приобретением недооцененных акций, может быть ниже, чем риск, связанный с приобретением обычных облигаций с доходностью около 4,5%”.
Стратегии, которые не соотносят цену и стоимость акции, имеют мало общего с инвестированием. Это, скорее, спекуляция в надежде на то, что цены вырастут, чем убежденность инвестора в том, что заплаченная им цена ниже полученной стоимости.
Даже при длительном горизонте вложений инвестор не должен игнорировать цену покупки, полагаясь на то, что долгосрочный рост “все покроет”. Покупка правильно выбранных акций по высоким ценам в неудачный момент чревата убытками. Покупка неправильно выбранных акций ведет к еще большим убыткам.
Value investor – терпеливый инвестор. Он выходит на рынок, когда тот дешев, а не когда он бурно растет. Именно выдержка позволяет такому инвестору выбрать правильный момент для покупки, и получать в результате более высокий доход от вложений.
Время стоимостного инвестирования (Value investing)
«Давайте возьмём очень простой пример, — это хлебозавод. Печёт себе хлеб и всё хорошо. Собственники решили построить ещё один в соседнем районе. Вышли на IPO разместили 1 мио акций по 10$ (справедливая оценочная цена) и на перспективах открытия нового хлебозавода акции стоят 14$.
Мы не будем углубляться в тонкости фундаментальных мультипликаторов, а только предположим завод построен и грянул финансовый кризис и акции просели до 7$.
Простые вопросы:
1. Сильно изменится ниша потребителей? — нет.
2. Хлеб, как покупали, так и будут покупать, возможно какая-то элитная выпечка пострадает.
3. Количество потенциальных клиентов снизиться? Если и да, то очень не значительно (возможно кто-то перейдёт на сухари за махинации повлёкшие кризис ))) ).
Что-то это как не прекрасная возможность купить привлекательный актив с дисконтом, за которым кстати ещё стоит ликвидное оборудование и помещения.»
Сейчас именно то время когда стоит присмотреться к «земным» бумагам. К продукции тех компаний, которыми мы пользуемся ежедневно и даже в условиях кризиса не сильно снизим свои затраты.
Критерии очень просты:
1. Компания из сектора «Потребительские товары» или ему подобного.
2. Желательно крупной или входить в определённый фондовый индекс.
3. После нынешней коррекции не выглядит перекупленной, можно использовать различные мультипликаторы фундаментального анализа например: P/E, P/BV и т.д. так и технического.
Для примера возьмём:
FTSE 100 Index (англ. Financial Times Stock Exchange Index, рус. Футси 100) — ведущий индекс Британской фондовой биржи (лондонский биржевой индекс).
в него входят несколько компаний из сектора «Потребительские товары»:
Посмотрим на исторические данные по индексу FTSE 100 с 1996 года, квартальный план:
Reckitt Benckiser:
доходность индекса и этих двух бумаг:
Портфель из этих двух компаний дал прирост +745,5%, по отдельности:
— Reckitt Benckiser +928%;
— Unilever +563%
Что не мудрено, кто покупатели группы «Потребительские товары»?, — мы:
У крепкой компании могут быть провалы/перекупленность акций(коррекции)/форс мажоры, вот только «коронавирусы приходят и уходят, а кушать хочется всегда.»
На дневном плане стоимость акций компании Reckitt Benckiser практически отыграла провал:
Стоимостное инвестирование в эпоху высоких технологий
Стоимостное инвестирование еще живо?
Самые успешные инвесторы так или иначе опираются на методику стоимостного инвестирования (value Investing). Основы методики сформулировали Бенджамин Грэм и Дэвид Додд в книге “Анализ ценных бумаг” (Security Analysis) еще 1934 году.
Методика рациональная и простая. Не нужно быть гением, предсказывать колебания цен на пшеницу, проверять котировки по 20 раз в день или разбираться в макроэкономике. А главное, стоимостные инвесторы не испытывают стресса, спят спокойно и живут долго! Уоррен Баффету сегодня 89, его партнеру Чарли Мангеру 96, Фил Фишер дожил до 96, а Ирвинг Кан — до 106!
Я расскажу вам про методику, как она развивалась за последние 100 лет, а, главное, как ее применять в условиях современного мира высоких технологий и нематериальных активов. Основные концепции Value Investing живы и будут жить пока существует капитализм, однако пришло время взглянуть на методику свежим взглядом.
Магия сложного процента
Начинать инвестировать нужно как можно раньше и откладывать деньги регулярно. Альберту Эйнштейну приписывают фразу “сложный процент — это самая большая сила во Вселенной”. Если каждый год ваш портфель будет увеличиваться, процент будет накладываться на процент, и в итоге можно прийти к фантастическим результатам.
Как инвестировал Уоррен Баффет
Классическая методика стоимостного инвестирования заключается в том, чтобы покупать компании дешевле стоимости их активов. К примеру, компания Land, Inc владеет землей на 100 миллионов долларов, не имеет долгов и убытков, а на бирже торгуется всего за 50 миллионов. Таким образом можно купить актив за полцены и заработать на продаже по полной стоимости позже, когда рынок распознает скрытое сокровище.
В первой половине 20-ого века Бенджамин Грэхем и Дэвид Додд разыскивали недооцененные компании с осязаемыми активами — земля, недвижимость, товарные запасы или просто наличность. Нередко даже находились бизнесы, чья капитализация превышала наличность на счетах за вычетом долга. Низкий долг и высокие денежные потоки повышали фундаментальную привлекательность актива.
Таким образом Грэхем и Додд оценивали внутреннюю или подлинную стоимость компании (intrinsic value), сравнивали ее с рыночной капитализацией. Разницу между внутренней стоимостью и капитализацией стали называть запасом прочности (Margin of safety). Чем выше запас прочности, тем сильней недооценены акции компании и тем ниже риск потери капитала.
Концепция запаса прочности противоположна популярному стереотипу, что чем выше риск, тем выше доходность. Методика стоимостного инвестирования заключается в уменьшение риска и одновременно увеличении доходности. Если вы покупаете хороший актив за 100% стоимости, то рискуете не заработать ничего на его перепродаже. Если тот же самый актив удалось купить за 60% стоимости, то ваша потенциальная доходность — 40%. При этом риск полностью потерять вложения ниже, поскольку вы заведомо заплатили за актив меньше, то есть рискнули меньшей суммой.
Отношение внутренней стоимости и рыночной капитализации можно сравнить со пружиной. Если пружина сжата, то возникает сила, стремящаяся ее разжать и уравновесить внутреннюю стоимость и капитализацию. Если пружина растянута (компания переоценена), то возникает сила, действующая на сжатие, то есть на уменьшение капитализации. Краткосрочно стоимость акций может значительно отклоняться от внутренней стоимости, но долгосрочно графики будут неизбежно пересекаться.
Обновленная теория стоимостного инвестирования или хватит докуривать чужие окурки
Во второй половине двадцатого века инвесторам стало сложно находить недооцененные активы, опираясь на классический стоимостной метод. Капитализация компаний относительно фундаментальных стоимостей выросла, конкуренция среди инвесторов тоже. Возникла потребность в изменении методики инвестирования.
В одном из писем акционерам Уоррен Баффет сравнил старый подход с подбиранием и докуриваним брошенных окурков: «Хотя бычок может быть безобразным и сырым, зато затяжка бесплатная. Единожды можно было получить удовольствие, но большего ожидать нечего». Баффет с напарником Чарли Мангером модифицировали методику и стали рассматривать “превосходные компании за адекватную цену, вместо слабых бизнесов за дёшево”. Фокус внимания сместился с материальных активов на способность зарабатывать деньги. Главными качествами “превосходных бизнесов” стали устойчивые конкурентные преимущества, высокий возврат на капитал, растущий денежный поток и низкая долговая нагрузка.
Экономические рвы или устойчивые конкурентные преимущества
Устойчивые конкурентные преимущества бизнеса Баффет сравнивает со рвом вокруг крепости. Отсюда термин — экономический ров. Чем шире и неприступнее ров, тем сложней конкурировать с компанией, а значит бизнес сохраняет высокую маржинальность и прибыль.
На рынке с высокой конкуренцией множество компаний предлагают один и тот же товар. Никто не может поднять цену — клиенты тут же выберут более дешевого конкурента. В результате бизнесы работают на грани рентабельности с низким возвратом на инвестируемый капитал.
К примеру, вы пришли в супермаркет и видите две одинаковые упаковки по 39 рублей и 41 руб. Если никакой разницы нет, то вы купите более дешевую, независимо от компании-производителя. Но если вы покупаете колу, то, вероятней, купите баночку настоящей Кока-колы. У Кока-колы широкий «экономический ров» в виде лояльных клиентов и экономии масштабов бизнеса. Поэтому компания способна производить более высокий возврат на капитал и возвращать больше прибыли акционерам. При необходимости Кока-кола может временно снизить цены, чтобы отвадить новоявленных конкурентов. Попытка Ричарда Брэнсона создать Virgin Cola потерпела неудачу.
А вот брендам пива потребители менее лояльны, конкуренция на рынке выше, поэтому и норма доходности производителей пива в среднем ниже.
Экономические рвы можно условно разделить на 3 вида:
Государственные привилегии, лицензии, эксклюзивные права на работу — то есть когда само государство ограничивает конкуренцию.
Преимущества за счет низких издержек: экономия масштаба, доступ к более дешевому капиталу, доступ к более низким закупочным ценам, более дешевой рабочей силе и тп.
Преимущества, создаваемые на стороне потребителей: лояльность потребителей, высокая стоимость перехода на альтернативный продукт, сетевой эффект (чем больше пользователей продукта, тем выше ценность самого продукта).
Лучшие компании обладают одновременно совокупностью конкурентных преимуществ, а менеджмент постоянно работает над расширением рвов и продлением их срока жизни. Ничто не вечно и даже самый глубокий ров может потерять эффективность, если его не обслуживать.
Оценка физических активов — дело техники и несложных арифметических подсчетов. Однако, для оценки экономических рвов, нужны аналитические способности, хорошее понимание бизнеса. Понимание придет с опытом.
Внимание! При инвестировании в ту или иную компанию важно четко понимать существует ли у рассматриваемого бизнеса экономический ров и из каких преимуществ он состоит. Если есть сомнения, лучше воздержаться от покупки акций. Это один из важнейших критериев принятия решений.
Расчет инвестиционной привлекательности бизнеса
Есть масса расчетных коэффициентов и мультипликаторов, грубо определяющих недооцененность или переоцененность актива. Один из наиболее ценных — P/E.
P/E (Price to Earnings) — стоимость компании, деленная на прибыль. Коэффициент показывает во сколько раз капитализация больше ее прибыли. При прочих равных, компания с более низким P/E считается более привлекательной, поскольку денежный поток бизнеса стоит дешевле.
P/E может быть сильно занижен, если рынок потерял веру в бизнес, например, в случае больших проблем, угрозы банкротства, надвигающихся миллиардных судебных издержек, снижении продаж, потока плохих новостей и тп. А если P/E взлетает до небес, значит инвесторы верят в перспективы бизнеса (для упрощения я сейчас не рассматриваю ситуацию, когда коэффициент P/E временно взлетает вследствие резкого падения прибыли).
Когда рынок ошибается в своей оценке, возникает возможность купить недооцененные акции или продать переоцененные. К счастью для стоимостных инвесторов, рынок ошибается часто, и его реакция на информационный фон чрезмерна.
Допустим, у компании высокий P/E = 50. Как понять, это чрезмерная реакцией рынка или же справедливая оценка быстрорастущей, перспективной компании? Об этом следующая глава.
Рост, как составляющая стоимости бизнеса
Итак, вы нашли интересную растущую компанию, обладающую экономическим рвом, с перспективой продолжительного роста. Но как определить внутреннюю стоимость и какова будет адекватная цена покупки акций? Если компания растет на 10% в год — одна ситуация. А если рост 50% — совсем другая история. Очевидно, что рост имеет свою цену.
Не хочу в рамках одной статьи вдаваться в экономическую теорию, но должен упомянуть такое понятие, как дисконтированная стоимость будущих денежных потоков. Любой актив, производящий доход, будь то бизнес или просто облигация, можно оценить, как сумму всех будущих денежных потоков. Рубль сегодня стоит больше, чем обещанный рубль через год. У обещанного рубля цена должна иметь дисконт. Почитайте подробнее о дисконтированной стоимости в Википедии. Теоретически, чтобы посчитать стоимость бизнеса, нужно смоделировать будущие денежные потоки с учетом роста, дисконтировать, просуммировать и получить цифру.
Хорошая новость заключается в том, что сложных расчетов можно избежать, если использовать упрощенное правило и определять на глаз, сколько может стоить бизнес в зависимости от роста. Нам не нужна обманчивая точная цифра. В бизнесе нет ничего точного. Джон Мейнард Кейнс говорил: “лучше быть примерно правым, чем точно ошибаться”.
Инвестор Питер Линч в книге One Up on Wall Street писал: “Коэффициент P/E любой справедливо оцененной компании соответствует ее скорости роста… В целом, если P/E соответствует половине скорости роста, это очень хорошо, а если в два раза больше скорости роста — это очень нехорошо”.
Таким образом Линч предлагает новый коэффициент PEG, равный отношению P/E к росту G (Growth). Если PEG менее одного, то компания недооценена. Если более 1 — переоценена. С точки зрения стоимостного инвестирования, нам нужен запас прочности при покупке компании, поэтому PEG в районе 0.5 — 0.7 будет сигнализировать об инвестиционной привлекательности компании.
Лично я использую обратный коэффициент — GPE, равный отношению скорости роста к P/E. Скажем, если GPE = 2, то компания недооценена в 2 раза и является интересным кандидатом для покупки.
Конечно, нельзя инвестировать только опираясь на PEG или GPE. Важно смотреть на наличие у бизнеса экономического рва и реалистично оценивать перспективы роста бизнеса. Если рост замедляется, то важно вносить поправки в оценку и закладывать больше запас прочности при покупке акций.
Инвестиции в мире технологических бизнесов
В начале 20 столетия в мире преобладали компании добывающей промышленности, обработки металлов, добычи нефти и газа, железные дороги и тп. Для оценки таких бизнесов хорошо работала методика стоимостного инвестирования. Достаточно было оценить физические активы компании, сравнить с капитализацией, убедиться в прибыльности и низком долге, и принять решение о покупке акций.
Во второй половине 20 века, в период роста поколения Беби-бума, значительно стали прирастать компании потребительского сектора. В это время Баффет модифицировал методику своего учителя Грэхема и стал обращать внимание на наличие экономических рвов, бросив “подбирать и докуривать чужие окурки”. Классических недооцененных компаний на рынке уже почти не оставалось — капитализация превышала балансовую стоимость бизнесов.
В современное время в лидеры прорвались технологические компании — Google, Apple, Amazon, Facebook, Microsoft и другие. В то же время традиционные компании типа Exxon Mobil, Wells Fargo, General Electric, Walmart практически больше не растут. Многие гиганты даже стали уступать рынок более молодым и инновационным компаниям.
Мир меняется все быстрей. Происходящие процессы уже называют третьей промышленной революцией. Повсюду роботы, большие данные, искусственный интеллект… Марк Андриссен, американский предприниматель и инвестор, говорил “Программы пожирают мир”. Продавать оборудование, гаджеты и тп. — все равно, что продавать сахар на грани безубыточности. Все деньги и вся маржа — в софте. Программное обеспечение легко и дешево масштабировать. Стоимость входа в бизнес значительно упала и теперь любой студент может запустить стартап практически без начального капитала. С этого начинались Google, Facebook и другие глобальные технологические лидеры.
Возникают совершенно новые и уникальные бизнес модели. Формируются экономические рвы, невиданной ранее ширины. Традиционный бизнес разрушается и поедается высокими технологиями. Программисты и инженеры становятся более могущественными, чем президенты, короли и прочие политические силы. Глобальные компании обретают власть и богатство, сравнимую с целыми государствами. Инвестор должен понимать, куда движется мир, кто будет доминировать в ближайшие десятилетия, где будут образовываться денежные потоки. Нужно уметь разбираться в технологиях.
Одна из моих любимых моделей современного бизнеса — это SAAS (Software-as-a-service) или программное обеспечение по подписке. Примеры компаний: Salesforce, Wix, Shopify, Tableau, RingCentral и другие. Эти компании продают доступ к своей платформе и сервисам внутри платформы. Их бизнес быстро масштабируется без больших капитальных затрат, генерит высокий и предсказуемый денежный поток. Также часто эти компании берут с клиентов деньги за год вперед, что дает им возможность тут же реинвестировать деньги еще до фактического признания прибыли. По мере роста, усиливается эффект экономии масштаба. Сам продукт порой настолько глубоко интегрируется в бизнес-процессы компаний клиентов, что становится по сути неотъемлемой частью их бизнеса. Из-за этого стоимость ухода на альтернативные конкурирующие продукты крайне высока — нужно переучивать персонал, переводить внутренние бизнес-процессы на новую систему, что может занять годы и обойтись гораздо дороже любого положительного эффекта от смены вендора.
Также важно отметить, что современные стандарты бухгалтерской отчетности отстают от новых бизнес-моделей и не отражают реальное положение дел. В этом кроется масса возможностей. Нередко за непривлекательными цифрами и отсутствием прибыли на бумаге, кроются настоящие сокровища. Например, затраты на маркетинг в отчетах SAAS-компаний обычно списываются в текущем периоде, но не капитализируются на срок жизни платящего клиента. Это значительно занижает прибыль на бумаге и завышает коэффициент P/E. Либо неденежные затраты на амортизацию нематериальных активов могут замаскировать прибыль компании. Нужно всегда понимать природу затрат и модифицировать цифры в отчетности для более объективного отражения реальной картины и расчета ключевых мультипликаторов.
Реальный пример применения методики
Израильская компания WIX из моего портфеля акций — это конструктор для создания сайтов и набор инструментов для малого бизнеса. Компания вышла на IPO в конце 2013 года и начала активную глобальную экспансию.
WIX монетизируется по подписочной модели (SAAS), клиенты платят годами, рост на десятки процентов в год. C 2014 года рост замедлился с 70% до 40%. Компания чрезвычайно прибыльная, но напрямую эту прибыль в отчетности не увидеть без внесения поправки. Компания реинвестирует весь свободный денежный поток в маркетинг, поэтому по отчетности прибыли нет. Этот тот случай, когда расходы на маркетинг можно “размазать” или капитализировать на среднее время жизни клиента — не менее 7 лет. Когорты платящих клиентов, пришедших 20-30 кварталов подряд, продолжают исправно платить.
Однако, редкий бизнес растет много лет подряд с такой скоростью. Рассчитаем коэффициент при более консервативном росте в 40% и получим PEG = 1.2 — что тоже показывает недооцененность бизнеса на 20%.
Опираясь на вышеуказанные расчеты, и мою экспертную оценку бизнеса, я с жадностью скупал ее акции по 18-20 долларов за штуку. Со временем рынок распознал реальную ценность компании, капитализация выросла в 4 раза, щедро вознаградив меня и друзей, кому я рекомендовал эту компанию. Для сравнения индекс S&P500 за это время вырос менее, чем на 50%.
Где искать компании для формирования портфеля?
Многие инвесторы любят давать следующий простой совет — “вкладывайте деньги туда, где ваш рот” (Put your money, where your mouth is).
Один мой друг из года в год меня спрашивает, куда вложить деньги, однако продолжает держать все деньги на депозитах в банках. Он пользуется Айфоном, в игровом системном блоке стоит карта NVIDIA, отели он бронирует через booking.com, а в кошельке лежит карта Тинькофф Банка. Все эти компании росли на десятки и даже сотни процентов в последние годы.
Когда вы замечаете, что получаете удовольствие от какого-то нового продукта, становитесь лояльным потребителем, проверьте, какая компания его производит и торгуется ли она на бирже.
Другой незаменимый способ — искать компании в тех областях, в которых вы разбираетесь лучше других. Любая ваша профессиональная компетенция ставит вас в преимущественное положение перед большинством финансистов, аналитиков и профессиональных инвесторов. Пользуйтесь этим по-максимуму.
Про диверсификацию и круг компетенции
«Кладите все яйца в одну корзину, и затем следите за корзиной” — Эндрю Карнеги.
»Диверсификация — защита от невежества” — Уоррен Баффет.
Лучше инвестировать в 3-4 бизнеса, в которых вы очень хорошо разбираетесь, чем в 20 компаний, в которых понимаете не больше вашего тренера по фитнесу.
Круг компетенций (circle of competence) — еще один термин, сформулированный Уорреном Баффетом. Важно понимать свой собственный круг компетенций и не вылезать за его пределы. Никогда не вкладывайте деньги в то, в чем вы глубоко не разбираетесь.
Превосходных результатов невозможно достичь без концентрации, без фокуса на самых лучших бизнесах. Таких компаний по определению немного. Если вы разбавляете портфель из превосходных компаний десятками так-себе бизнесов, то рост лучших компаний едва ли сможет существенно повлиять на ваш капитал, в целом. Концентрируйтесь и фокусируйтесь в рамках вашего собственного круга компетенций.
Сколько акций держать в портфеле, точного ответа нет. Существуют инвесторы, которые львиную долю портфеля держат в 3-4 компаниях. Для частного инвестора 15-20 компаний — оптимальный уровень. Если у вас в портфеле акций больше, то, скорее всего, вы не очень тщательно их отбирали. Вы не сможете достаточно глубоко разобраться в их бизнесе и не будете успевать следить за их развитием.
Выводы
В этой статье я рассказал вам про методику стоимостного инвестирования, ее развитии и применение в условиях современном мира. Пользоваться статьей, как единственным пособием, конечно нельзя. Важно все время учиться, много читать, изучать методики успешных инвесторов, смотреть на мир бизнеса широко и долгосрочно, отделяя шум от фундаментально ценной информации. К сожалению, на русском языке не публикуют и десятой части полезной литературы, поэтому важно изучить английский хотя бы до уровня чтения текстов и отчетов.
Начинайте инвестировать рано, занимайтесь этим всю жизнь, оставайтесь в рамках круга своих компетенций и живите до 106 лет, как Ирвинг Кан!
Стоимостное инвестирование
В своё время, один из основоположников стоимостного инвестирования Бенджамин Грэм метко назвал инвесторов реалистами покупающими акции у пессимистов и продающих их оптимистам. В этой фразе, пожалуй, отображена сама суть данной концепции. Всё что нужно сделать инвестору для получения прибыли — это купить акции по цене ниже их реальной стоимости, а затем продать по более высокой цене (либо за реальную стоимость, либо, если получится, даже дороже).
Суть метода
Стоимостным инвестированием (value investing) называют стратегию ориентированную на покупку акций публичных компаний по цене ниже их реальной (балансовой) стоимости.
Грэм сравнивал рынок с эмоционально неуравновешенным человеком, у которого состояния эйфории и депрессии постоянно сменяют друг друга. Когда рынок находится в депрессии, цены на акции имеют свойство опускаться ниже их реальной стоимости (именно в этот момент нужно их покупать), а состояние эйфории, напротив характеризуется тем, что большинство рыночных цен неоправданно завышаются (в этот момент нужно продавать).
Для начала нужно обозначить различие между ценой акции и её стоимостью. Параметр цена — показывает за какую сумму денег в данный момент можно купить ту или иную рассматриваемую акцию, а параметр стоимость — отражает ту сумму денег, которая реально приходится на каждую бумагу компании. Цену акции даёт рынок, а реальная её стоимость отражается в стоимости всех тех активов (материальных и нематериальных) которыми владеет компания-эмитент.
Бенджамин Грэм ввёл понятие маржи безопасности. Её значение равно разнице между реальной стоимостью акций и ценой их покупки. Чем более недооценённая рынком акция покупается, тем большая маржа безопасности при этом закладывается. Это, в свою очередь, даёт инвестору уверенность в том, что даже в случае неблагоприятного развития событий он останется на плаву. Именно наличие маржи безопасности, по утверждению Грэма, является кардинальным различием между инвестициями и спекуляциями.
Критерии покупки
Естественным образом встаёт вопрос о том, по каким критериям следует определять недооценённость акций рассматриваемых к покупке. Бен Грэм предлагал отбирать компании по следующим показателям:
Основоположники метода стоимостного инвестирования и самый успешный их последователь
Уоррен Баффет внёс ряд дополнений к этой концепции. Так, например, он добавил следующие критерии выбора компании-эмитента:
К слову сказать, Баффет не вкладывает и не планирует вкладывать деньги в акции таких гигантов IT-индустрии как Apple, Google, Facebook. По его мнению инвестиции в IT-проекты довольно рискованны, кроме этого, по его словам, у него нет достаточной осведомлённости о деятельности этих компаний. Думается, что в данном случае именно последний довод (недостаточная осведомлённость в сфере IT) имеет решающее значение, впрочем не мне судить.
Недостатки метода и его актуальность в настоящее время
Одним из самых существенных недостатков метода стоимостного инвестирования является субъективность выражаемая и в плане оценки реальной (внутренней) стоимости компаний, и в плане выбора момента для покупки её акций.
Во-первых, до сих пор не существует общепринятого метода для определения «внутренней стоимости». Мультипликаторы P/B и P/E далеко не всегда служат объективными показателями, а кроме этого стоимость активов компании может довольно сильно меняться с течением времени (особенно это актуально для высокотехнологичных компаний).
В качестве альтернативы был предложен метод оценки активов посредством вычисления генерируемого ими дисконтированного денежного потока. Но и данный метод отнюдь не является панацеей и может быть применим только к достаточно устоявшемуся (зрелому) бизнесу для которого можно относительно точно спрогнозировать будущие денежные потоки и капитальные затраты.
Во вторых, покупка недооценённых акций вовсе не означает того, что рынок сразу же развернётся и их цена начнёт расти приближаясь к своему справедливому значению. Суть в том, что рынок ничего никому не должен и, уж тем более, никому не подчиняется, а потому снижение цены акций может продолжаться бесконечно долгое время.
Хотя стоимостное инвестирование и предполагает достаточно длительные сроки, но где гарантия того, что купив недооценённые акции вы сделаете это в самом начале пути их длительного снижения, который может затянуться на несколько десятков лет. Готовы вы ждать так долго?
И, опять же, где гарантия того, что даже спустя столь длительное время акции вернутся к тому справедливому значению цены, которое было рассчитано десять, двадцать или тридцать лет назад? Особенно это касается акций высокотехнологичных компаний, ведь научно-технический прогресс не стоит на месте. За это время многое может измениться и те активы, образующие внутреннюю стоимость компании, которые сегодня стоят достаточно дорого, завтра могут значительно потерять в цене.
В настоящее время доходность акций с высоким потенциалом роста (growth stocks) зачастую превышает доходность по акциям с высокой внутренней стоимостью (value stocks).
А кроме этого, все данные для расчётов реальной стоимости акций берутся из официальных отчётов компании-эмитента, а они могут содержать в себе не совсем объективную информацию. Хороший бухгалтер всегда может представить результаты отчёта в наилучшем для инвесторов виде и вполне может статься так, что после покупки акций новоявленные акционеры столкнуться уже с другим, куда более минорным отчётом о результатах деятельности компании.
При этом, я ни в коем случае не хочу сказать, что стоимостное инвестирование изжило себя и более неэффективно. Однако для его продуктивного использования инвестор должен в полной мере осознавать все сопутствующие риски и знать обо всех подводных камнях подстерегающих его на данном пути.
Методы оценки акций с помощью финансовых мультипликаторов
Итак, мы определились с тем, что в основе стоимостного инвестирования лежит покупка сильно недооценённых акций. Теперь давайте чуть более подробно остановимся на вопросе о том, как эти самые акции можно найти.
Уточним ещё раз: недооценёнными принято называть те акции, рыночная цена которых ниже их реальной внутренней стоимости, а переоценёнными — наоборот, называют бумаги продающиеся по цене выше их внутренней стоимости.
Для оценки результатов деятельности компании-эмитента используют так называемые финансовые мультипликаторы. Основные из них приведены ниже.
Мультипликатор P/E
Данный мультипликатор вычисляется путём деления общей рыночной капитализации компании (суммарной стоимости всех её акций) на сумму полученной прибыли за отчётный период времени.
Чем выше данный показатель, тем меньшая доля прибыли приходится на каждую акцию и наоборот, чем он ниже, тем большую относительную прибыль имеет рассматриваемая компания.
Для объективной оценки, при сравнительном анализе компаний по показателю P/E нужно сопоставлять между собой те из них, которые относятся к одному и тому же сектору производства. Дело в том, что P/E сильно зависит от сферы деятельности. Так компании работающие в сырьевой сфере имеют относительно низкие коэффициенты P/E, в то время как разного рода технологичные производства, наоборот, имеют относительно высокие значения данного коэффициента.
Завышенные значения мультипликатора P/E могут говорить о надеждах инвесторов на скорый рост акций. При этом, если рассматриваемые акции не оправдывают возложенных на них ожиданий, то они, как правило, сильно теряют в цене.
В общем случае, чем ниже значение показателя P/E для рассматриваемой компании, тем более недооценены её акции.
Мультипликатор P/B
Данный показатель представляет собой отношение рыночной цены компании (капитализации) к её балансовой стоимости. В свою очередь, балансовая стоимость определяется путём вычета долгов компании из суммарной стоимости всех её активов.
Другими словами, коэффициент P/B показывает сколько денег платит инвестор за чистые активы компании.
Для большинства компаний значение данного показателя колеблется в диапазоне от 1 до 5. Значения ниже единицы говорят о том, что рынок сильно недооценивает акции рассматриваемой компании. А значения выше пяти, напротив, свидетельствуют о сильной их переоценке.
При использовании данного коэффициента следует иметь ввиду, что он учитывает лишь материальные активы компании, а потому не может достаточно объективно отображать положение компаний относящихся к таким достаточно наукоёмким сферам, как, например, фармацевтика, IT-технологии и т.п. Это связано с тем, что интеллектуальный потенциал, составляющий большую часть активов такого рода компаний, достаточно сложно поддаётся денежной оценке.
Мультипликатор P/CF
Данный мультипликатор вычисляется как отношение рыночной капитализации компании к её свободному денежному потоку (Cash Flow).
Величина денежного потока (тех средств которые остаются после уплаты всех текущих расходов) характеризует уровень «здоровья» бизнеса и его можно сравнить с кровообращением. Ведь финансы, по сути своей, являют собой не что иное как «кровь» бизнеса и чем более полноценно кровоснабжение, тем более здоров организм — бизнес рассматриваемой компании.
Соответственно, чем больше величина денежного потока и, следовательно, меньше соотношение P/CF, тем больше денег остаётся у компании на выплату дивидендов и на собственное развитие. А потому следует отдавать предпочтение тем акциям, для которых, при прочих равных условиях, значение показателя P/CF ниже.
Мультипликатор P/S
Значение данного мультипликатора вычисляется посредством деления рыночной капитализации компании на её выручку за отчётный период времени. В отличие от показателя P/E, его можно применять в качестве критерия оценки для любых компаний (включая те из них, которые по результатам своей деятельности не принесли прибыли или вовсе оказались убыточными).
Вообще, выручка является более объективным показателем нежели чистая прибыль. Этим параметром манипулировать гораздо сложнее поскольку его величина представленная в отчётности компании, мало зависит от применяемого метода бухгалтерского учёта. В то время, как величину чистой прибыли в бухгалтерских отчётах можно представить по разному (так как это будет выгодно компании-эмитенту).
Чем меньше значение данного коэффициента для рассматриваемой компании, тем более её акции являются привлекательными для инвестирования. Впрочем никогда не следует забывать о том, что большой объём выручки не может выступать в качестве стопроцентного подтверждения эффективности работы компании и сам по себе не указывает на большую прибыль компании.
Резюме
Как и любая другая стратегия инвестирования, рассмотренный в статье метод не лишён недостатков и его применение сопряжено с определённой степенью риска. Однако, при прочих равных, покупка недооценённых акций безусловно является стратегическим преимуществом.
Применение данного метода подразумевает достаточно долгосрочное вложение денежных средств. Не следует ожидать полной отдачи от таких инвестиций в первые пять или даже десять лет. Порой для того, чтобы рынок сориентировался и пришёл наконец к справедливой оценке купленных вами акций, должен пройти не один десяток лет.
В любом случае, перед тем как совершить покупку недооценённых акций, следует самым внимательным образом проверить компанию-эмитента на предмет наличия серьёзных проблем. Ведь упустив из виду подобного рода обстоятельства (например отзыв лицензии, наличие судебных производств или серьёзные финансовые затруднения) можно в итоге приобрести «кота в мешке».